¿Qué le falta a los multifondos de pensiones en Chile?

Que un fondo que contenga activos de la denominada renta variable tenga pérdidas en uno o más años en particular no debería sorprender a nadie. El que quiere más retorno tiene que correr más riesgos y enfrentarlos sin lloriqueo. Vale aquí el dicho que a menudo apuntan los alumnos de cursos de Administración de Riesgo alumnos: “no se puede comer bien y dormir bien,”.

Dicho esto, vale la pena analizar la situación reciente. Creemos que la política de inversiones de las AFP está pasando bien el test de esfuerzo (desde luego, ni de lejos se observan jueguitos tipo Madoff por acá) pero la magnitud de la baja de los últimos meses precios está develando lecciones que en un mundo normal de fluctuaciones no afloraron con la fuerza reciente. En particular, lo que nos interesa aquí es referirnos a las pérdidas en los fondos menos riesgosos pues es allí donde yacen (yacen sin que hayan fallecido claro) tanto los ahorros obligatorios de los más viejos como los fondos de retiro programado.

Recordemos primero que la ley estipula que los Fondos Tipo A y E no son destinos automáticos para los cotizantes o jubilados bajo retiro programado. Sí son asignados automáticamente, dependiendo de la edad, los demás fondos de riesgo intermedio. La ley dicta que los afiliados serán asignados a un Fondo específico cuando no manifiesten preferencia por participar en uno para el que sean elegibles. En particular, los afiliados que están a 10 años o menos de cumplir la edad legal de pensión, van al Fondo D.

Recordemos también que los fondos A o E, deben ser elegidos en actos de voluntad expresa por los afiliados. Es decir que, si un joven quiere correr mucho riesgo debe así declararlo e instruirlo. El Estado no lo va a inducir allí.

Por otro lado, si un viejo quiere sacrificar rentabilidad esperada y congelar un retorno bajo, debe así declararlo e instruirlo. El Estado no lo va a privar de la oportunidad de ganar más y más aún, supone que lo bueno para él sería poco aunque, algo de riesgo, esto es, el Fondo D. Parece del todo razonable. ¿O no?

Veamos. Hay al menos dos problemas con esta asignación según la cual el “viejo que calla otorga”. El primer problema aparece por asignarlos al Fondo D y no automáticamente al Fondo E. ¿Por qué la ley limita el riesgo mínimo solo al fondo D que no es el menos riesgoso? ¿No son acaso los más viejos el arquetipo del la preferencia por el riesgo más bajo posible? Cuando los viejos fueron asignados automáticamente y no estuvieron alertas a manifestar su eventual aversión al riesgo, entonces la ley los dejó en un fondo (D), menos conservador de lo que eventualmente hubieran querido.

El segundo problema surge al recordar que el Fondo E no contiene solo activos de renta fija. Las acciones, o instrumentos de renta variable en general, son elegibles para los Fondos E, disposición que no estaba en la idea original y que fue aprobada por el Congreso durante los últimos años. Aunque los montos son relativamente pequeños, los Fondos E mantenían instrumentos de renta variable en sus portafolios (USD 8 millones a fines de Noviembre 2008 según la Superintendencia de Pensiones).

Ahora bien, más allá de las dos imperfecciones expuestas, nada impidió que los sesentones y mayores ganaran más (entre 2002 y ahora) quedándose callados y quietos en el Fondo D al que fueron asignados por la ley respecto del Fondo E donde podrían haber optado. Por cierto, todo el ruido mediático, especialmente desde quienes han buscado criticar el sistema de pensiones contributivo, se origina en las pérdidas más recientes. Medido en 12 meses a Diciembre de 2008, el Fondo E al que se podrían haber movido los afiliados voluntariamente había perdido solo 0.9 por ciento real, que se compara con el 9.86 por ciento que cae el Fondo D en el mismo período. Estamos aquí hablando de 233 mil afiliados quienes, aunque ganaron desde 2002 hasta ahora, podrían haber ganado todavía más si, justo-justo cuando comenzaba la baja fuerte de las acciones en el mundo (mediados de 2007), se hubieran, como adivinos, cambiado al Fondo E.

No sabemos mucho más de estos 233 mil sesentones y adultos mayores. Sin embargo podemos pensar razonablemente que una parte de ellos estaban en la modalidad retiro programado. Esto quiere decir que no está todo dicho respecto de su pensión futura en la medida que el saldo no ha sido retirado a un seguro de renta vitalicia.

Como sea y como lecciones a modo de conclusión, las asignaciones automáticas de afiliados que estén cerca de jubilar, debería permitirles aterrizar en una alternativa que sea efectivamente de riesgo mínimo.

En esta líneas, dos son los perfeccionamientos necesarios al sistema de multifondos que proponemos:

1. Los más viejos deben entrar al Fondo E (y no al Fondo D como ahora) si no expresan nada en contrario

2. El Fondo E debe bajar a cero el máximo en renta variable.

En todo lo demás, creemos que el sistema de multifondos y el sistema de capitalización en general, pasan con todo la prueba de consistencia respecto del los riesgos esperados según los distintos horizontes de inversión de jóvenes y viejos.

La culpa...no toda del chancho

La estafa piramidal de Madoff llama la atención no solo por los montos. En dólares de similar valor es 312 veces superior a lo robado por Carlo Ponzi con el pionero cuento de las estampillas en los años 20.

La estafa sorprende también por las partes involucradas.

Primero, el regulador. Despertaba recién del sueño autorregulatorio y se encontraba ahora distraído en otros afanes, como torcerle la nariz a los precios prohibiendo la venta corta de acciones. Está claro que desatendió los indicios que ya tenía sobre captaciones truchas escondidas tras la fachada de un broker-dealer.

Las omisiones de la SEC nos recuerdan la falta de incentivos que enfrentan los reguladores para actuar preventivamente. Como los premios y castigos se estilan poco en funcionarios públicos, raras son las veces que éstos logran reconocimiento en su gestión para evitar catástrofes. El aplauso se los llevan a menudo los que salen tarde a cazar las brujas, no los que anónimamente evitan las desgracias con anticipación.

El lamentable resultado de esta lógica es un sinnúmero de pequeños inversionistas desprotegidos y desconfiados pero también muchas veces, inocentes contribuyentes que terminan pagando perdonazos a los frescos (¿Se acuerdan quién financió a los que alcanzaron a arrancar de Inverlink? Si pues…la CORFO).

Segundo, la estafa también sorprende cuando se observa la nómina de víctimas (aparte de Steven Spielberg). Del total de 74 depositantes conocidos hasta ahora, 22 corresponden a bancos y otros inversionistas “calificados”. Nadie diría... pequeños ingenuos engañados por “mdme. de los quesitos”.

Ejemplo: Fairfield Greenwich, un Fondo de Fondos que cayó con 7.500 millones de dólares y que en su prospecto para captar platas enumera una batería impresionante de controles que supuestamente aplicaría en la selección de administradoras.

Felizmente, sabemos de una mayoría de inversionistas institucionales serios- (entre otros los fondos de pensiones chilenos)- que siguen reglas objetivas, lejos de vendedores flamboyantes y mal auditados. Así salvamos esta vez el daño sistémico.
Una de las lecciones más repetidas es quizás la peor aprendida en finanzas: nunca invierta en algo que no pueda explicárselo a un egresado de educación media.
Al menos saber y doble-chequear de dónde vienen los flujos que pagan los papeles. Ciertamente, la regulación debe reforzar la presión por la transparencia pública en la protección de los ahorrantes pequeños, los menos educados financieramente. Sobre los demás... grandecitos están para cuentos de quesillos.

El señor de los quesillos

Una de las lecciones más repetidas y menos aprendidas en finanzas y administración de portafolios es "nunca invierta en un instrumento que no conoce".

Hoy día nos enteramos que Bernard Madoff, un ex Presidente del Nasdaq, una de las bolsas de los EE.UU., se encuentra detenido y confeso de estafar en alrededor de 50.000 millones de dólares a inversionistas que siguieron a ciegas su promesa de obtener ganancias extraordinarias sin reparar que se trataba del viejo y conocido fraude piramidal (conocido en las salas de clase como “esquema Ponzi”).

Aunque en tiempos de tempestad financiera resulta aún más indignante que alguien haya estado robándose botes y salvavidas, lo cierto es que la estafa mencionada no tiene nada de nuevo y Mister Madoff no es nada más que otra versión de nuestro caso Inverlink o, si se quiere más gráfico aún, del caso de Madame Van Erpe, conocida en Chile y Perú como “la señora de los quesitos”.

Aparte de las diferencias de escala en los montos robados, todos los casos mencionados siguen el modelo de estafa hecho célebre por Carlo Ponzi.

En los años 20 en los EEUU, Ponzi logró despertar el entusiasmo de miles de ahorrantes al pagar, con la plata de quienes entraban, los intereses de quienes estaban y el capital de los pocos que salían. Así, mientras un creciente número de nuevos ahorrantes ingresara al sistema, el “negocio” daba para pagar altísimos intereses, simplemente echando mano a parte de los fondos acumulados. Por supuesto, el día que se descubriera que no había una fuente real de generación para las mayores recompensas, los ahorros nuevos dejarían de entrar, la promesa de mayores tasas se haría incumplible, los ahorrantes perderían su plata y el gestor... desaparecería del país o aparecería en alguna cárcel.

Por supuesto que para atraer a nuevos ahorrantes y despertar su codicia sin demasiadas sospechas, los esquemas piramidales se visten de innovación financiera. Madoff tenía cierta reputación al haber encabezado la bolsa donde se transan empresas de alta tecnología. Carlo Ponzi afirmaba que la fuente de los altos retornos era el arbitraje de estampillas de correo entre EE.UU. y Europa y la señora francesa vestía su negocio como promotora de las microempresas en un pujante nicho de exportación.

Recordar entonces la lección. Los ahorrantes deben saber en qué invierten. De dónde vienen los flujos que pagan los intereses que se ofrecen y cuáles son los riesgos.

Ciertamente, la regulación financiera tiene en esta materia la enorme responsabilidad de velar por el máximo de transparencia, especialmente en la protección de los ahorrantes de montos más bajos, usualmente lo menos educados financieramente.

Y ojo que, como tantos otros delitos y malezas, las pirámides Ponzi se dan bien en auges tanto como en crisis financieras.

Especulación y especuladores

Especulación una “operación comercial que se practica con mercancías, valores o efectos públicos, con ánimo de obtener ganancia”. La Real Academia de la Lengua define con un dejo de neutralidad y parsimonia, como resistiendo los prejuicios y la moralina fácil que han dado tan mala prensa a este importante concepto.

¿Es buena la especulación, es mala para la sociedad?

Depende...diremos aquí para recordar que, aunque apegados al diccionario, estamos escribiendo desde la atalaya del economista.

Veamos. A menudo y equivocadamente, la especulación se mezcla o asimila, con graves imperfecciones de mercado como lo son el uso de información privilegiada, los conflictos de interés y los incentivos mal diseñados. O como lo son a su turno, las adicciones al riesgo de individuos desinformados, mal amparados por regulaciones pobres...a veces administradas por autoridades incapaces y mal remuneradas.

La especulación, como el colesterol malo y el colesterol bueno, puede ser estabilizadora o desestabilizadora. La distinción conceptual - (no la analogía lipídica) - es del Nobel Friedman que en un célebre ensayo de 1953 analizaba el rol de los especuladores en un régimen de tipos de cambio flotantes.

Al contrario de la creencia popular, en la mayoría de los casos la especulación desempeña un papel positivo en la economía. Aumenta la liquidez, facilita un ajuste más suave de los precios a las circunstancias cambiantes y permite redistribuir el riesgo. Alan Greenspan, hacía notar hace poco que la especulación en los futuros de petróleo, observada durante comienzos de 2008, ayudó a abreviar la estabilización de precios. "La especulación fue estabilizadora porque adelantó el incremento de precios que, de otro modo, se habría producido en un plazo mucho más largo y redujo la demanda más rápido, lo que en última instancia ha atemperado el precio máximo intermedio".

Otras pocas veces, la especulación es desestabilizadora. Por ejemplo, si un banco central, mediante su intervención en el mercado cambiario, se empecina contra viento y marea en mantener por demasiado tiempo un tipo de cambio que el mercado considera insostenible.

En general, las grandes desestabilizaciones se generan a partir de fijaciones administrativas de precios irreales o de faltas graves de transparencia, situaciones ambas en que los gobiernos tienen una responsabilidad crucial.

Por la misma razón que es importante distinguir entre especulación benéfica y dañina, hay que tener cuidado con los estigmas. Poco sirve asimilar el especulador al sinvergüenza, en especial si ello nos priva de entender un poco mejor cómo funcionan los mercados...más todavía si pretendemos un análisis forense serio de una crisis financiera.

Recordemos por ejemplo que John Maynard Keynes, el respetado padre doctrinal del actual rescate, fue un gran especulador. Partió joven, comprando acciones con plata prestada en 1905, soportó cuantiosas pérdidas por una posición equivocada en monedas en 1920 y murió, recuperado y semi-rico en 1946 (Cord 2007)

Por cierto que también, muchas veces las páginas financieras parecen prontuarios policiales y circunspectos especuladores terminan en la cárcel.

Nuestro reputado Lord Cochrane por ejemplo, tuvo que cumplir condena en Londres antes de venir a Chile a fundar la primera escuadra nacional. El cargo fue vender acciones inglesas a precios inflados por una mentira fabricada por él mismo... junto a su tío y un “asesor de inversiones”. Como lo cuenta Alfredo Sepúlveda en su libro, en 1814 echaron a correr la noticia que Napoleón había muerto, mentira que el navegante tuvo que pagar con un año de cárcel, multa, expulsión de la marina y algunas horas de tortura en el cepo.

Como se ve, especulación y especuladores los hay de muchas clases.

Me parece que si no somos capaces de hacer distinciones, si no cuidamos el lenguaje y si preferimos la moralina fácil al rigor analítico, no vamos a poder entender ni esta...ni menos aún las crisis financieras del futuro.

Regulaciones e incentivos para las finanzas del día después

No es bueno tomar un cuchillo cuando viene cayendo pero si me lo permiten, aventuro algunas lecciones financieras.

Digamos para empezar que no es tan fácil afirmar que las regulaciones fueron insuficientes cuando tantos ahorrantes cobraban gustosos los puntos extra que le entregaban instrumentos cada vez más riesgosos.

A su turno, y por lo menos hasta 2006, la estabilidad de la economía mundial, afirmada por unas muy amables tasas de política monetaria, hacía creer con alguna razón, que los modelos de clasificación de riesgo podrían fallar, pero no al punto en que lo hicieron.

Y por último, ¿qué hacían los reguladores? ¿o mejor aún...qué incentivos los guían?

Imaginemos lo siguiente. Antes de los atentados del 11 de septiembre de 2001, alguien (un diputado por ejemplo), podría habérsela jugado por obligar a las compañías aéreas a poner puertas de doble metal infranqueables en la cabina de los pilotos. Supongamos que el personaje tenía el carisma y poder persuasivo requerido, consiguiendo pasar su proyecto. Fantástico. El resultado habría sido evitar los cuatro atentados de ese día…pero acto seguido y muy probablemente, vendría el paso al olvido del legislador, quien a corto andar habría acumulado fama quizás de alharaco, aprensivo o hasta paranoico. Quién iba a reelegirlo además si no había hecho nada mediático y parecía vivir preocupado del riesgo en un mundo hecho para los ganadores.

Ciertamente. No es fácil ser regulador cuando nadie corta cintas ni recibe reconocimiento ni recompensas por prevenir riesgos con mucha anticipación. Menos en un mundo como el financiero, quizás el más rápido en innovar permanentemente hacia nuevas formas de intermediación. Los incentivos de un regulador están siempre en hablar y hacer después de los hechos, cuando tal vez se logre no repetir desajustes conocidos pero difícilmente evitar los nuevos que se vienen.

Por otro lado, y tal como varios han recordado recientemente para el caso de EEUU, las carteras malas de Fannie Mae y Freddie Mac, las dos mayores compradoras de bonos hipotecarios, fueron inducidas, en su condición de empresas públicas, a tomar riesgos extras. Lo hicieron después que el congreso de EEUU les obligó a relajar sus estándares para incluir papeles sub-prime en sus carteras desde principios los noventa. Digamos de paso que, guardando las proporciones, la CORFO en Chile está induciendo a los bancos, afortunadamente sin demasiado éxito, a aumentar los préstamos a deudores de riesgo relativamente mayor (pequeñas empresas) y a tasas por debajo (8.5%) de la inflación anualizada vigente (9.2%).

Con todo, por supuesto hay falencias en la regulación bancaria internacional. Por ejemplo, las normas de requerimientos de capital (“Principios de Basilea”), suponían el ejercicio de simulaciones de riesgo (stress-tests sobre sus estados financieros) que la mayoría de las entidades no practicaban.

Peor aún, aunque lo hubieran hecho, los modelos estadísticos, construidos para tiempos normales de repago, habrían indicado, a lo menos en las primeras etapas del auge sub-prime, que no era necesario apartar mucho capital extra para soportar los riesgos.

Dicho lo anterior, parece evidente que a partir de cierto punto, la riesgosa mezcla de fragilidad y falta de transparencia en el diseño, compra y venta de complejos instrumentos (p. ej MBS y CDO-squared), comenzó a dejar a los reguladores en desventaja ostensible frente a las innovaciones de ingeniería financiera. Estas innovaciones encontraban su sustento, por una parte en el legítimo interés de ahorrantes que querían ganar más que las bajísimas tasas prevalecientes en papeles de gobierno y por otro, en los fabricantes de instrumentos y agencias de clasificación de riesgo que vivían de las comisiones cobradas a los emisores, sin responsabilidad ulterior por el riesgo de crédito.

A modo de conclusión, creemos que una adecuada mezcla de regulaciones e incentivos será el camino a perfeccionar.En primer lugar, ya no es ninguna novedad que las agencias clasificadoras de riesgo deberán mejorar la transparencia de sus operaciones, tal como lo adelantó la enmienda legal citada anteriormente en este artículo. Complementariamente, será importante que las agencias estatales den el ejemplo, recomendando y/o exigiendo el uso de indicadores complementarios a las agencias de rating para la evaluación del riesgo de crédito. El uso de las tasas de premio de los CDS, Credit Default Swaps, como hace hoy el Banco Central de Chile para discriminar entre bancos que toman sus reservas internacionales, en un ejemplo.

En segundo lugar, las normas prudenciales bancarias deberían incluir cargos a capital (obligación de provisiones) por estructuras de compensación de sus gerentes que pudieran privilegiar utilidades de corto plazo. El uso de promedios móviles del precio de la propia acción es una de entre muchas otras formas en que los “problemas de agencia” (desalineamiento de los incentivos de los gerentes respecto de los dueños y depositantes de los bancos) podría mitigarse.

En esta misma línea, una gestión bancaria donde roten las posiciones de operador de mesa y contralor de riesgo sería una sana práctica para mantener a raya la explicable tentación de bajar los estándares de riesgo cuando las cosas van bien. Por supuesto que esta es una de las lecciones que, con todo lo solvente que es la banca Chilena, podría ser asumida como uno entre muchos otros factores examinados en la evaluación de instituciones sugerida por “Basilea II”.

Tercero, en el plano más macro, se ha sugerido que los bancos carguen más a capital en las fases expansivas. Mal que mal, es en las fases recesivas cuando más necesitan girar contra ese capital para no paralizar el crédito y agudizar sus propios riesgos de insolvencia.

Ciertamente una buena idea que suscribimos y que requerirá un refinamiento mayor que el que podemos dar aquí pero es inevitable evocar las bondades de aprovisionar en períodos de vacas gordas, tal como lo señala la Biblia y tal como lo ha hecho el Estado Chileno desde que se instauró la Ley de responsabilidad Fiscal.

Por último, y en cualquier caso, el equilibrio entre buenas regulaciones e incentivos alineados con el bien público, representan una mezcla necesaria pero que para nada nos asegura. Más bien creemos, solo nos prepara mejor para enfrentar y mitigar lo que a través de la historia ha probado ser una sucesión recurrente entre el cuidado por el rieso-el desdén por el riesgo-y de nuevo el cuidado por el riesgo financiero.

Aparato raro

Circula en la web un video con una entrevista a un banquero de inversiones http://www.crisis.00.cl/.
Si no lo han visto, creo que vale la pena. Es no solo una muestra del sobresaliente humor británico, sino además una gran pieza pedagógica sobre la génesis del quiebre financiero que navegamos.

Con menos humor, pero ojalá con similares logros didácticos, quiero mostrarles un diagrama simplificador. Este se refiere solo a algo tan puntual como crucial: el tipo de artefactos de deuda que han hecho tambalear a muchos, grandes bancos entre ellos.

Un artículo más extenso sobre este tema aparecerá durante Noviembre en el Observatorio Económico de nuestra universidad.

Como se sabe, la mezcla de tasas de interés muy bajas con la existencia de un ciclo expansivo con muy bajas morosidades en los créditos y la avidez por ganar unos puntos más de retorno, dieron la partida al empaquetamiento de créditos de alto riesgo y el sobre endeudamiento en la mayoría de las economías desarrolladas.

Más allá de diagnósticos generales sobre las virtudes y defectos de la liberalización financiera, nos interesa aquí explicar de manera simplificada las características y funcionamiento de los artefactos que facilitaron el sobre-endeudamiento y la inflación de precios de los activos financieros.

Como se ve en el diagrama, los préstamos a deudores hipotecarios sin historia, o sospechosos, sirvió de respaldo a la emisión de los respectivos bonos. Hasta allí nada muy audaz ni novedoso para todos los que conocemos los bonos hipotecarios emitidos en Chile desde los años setenta.

Lo distintivo de los bonos que empaquetaron préstamos sub-prime fue la característica de estratificación del riesgo de crédito (credit enhancement). Los inversionistas podrían comprar los bonos pagando más si querían riesgo bajo (AAA o senior tranches) o pagando menos si querían más riesgo (hasta BB o sin clasificar, equity tranches) por ciertoa cambio de unos puntos más de retorno. Los del tramo AAA estban asegurados por su lugar en la fila de las pérdidas. Primero "se ponían" los de los tramos B, luego los de BBB y así sucesivamente, solo si la debacle era mayor, perdían los que compraban AAA.

El empaquetar créditos y emitir un bono con esos respaldos es lo que se llama securitización y opera en la mayoría de los mercados incluyendo Chile, como una herramienta que da liquidez a la intermediación de recursos, haciendo con ello más barato y accesible el crédito a un sinúmero de prestatarios, especialmennte personas y empresas pequeñas.

Los “problemas de diseño” en la securitización, se generan cuando la porción de riesgo más bajo (AAA) se fundó en números malos y modelos incorrectos. ¿Eran riesgo AAA los AAA? Para nombrar un solo defecto, se asumió, sin que existiera suficiente evidencia previa, que el valor de liquidación de la vivienda de un moroso final sería del orden del 65% del valor hipotecado. Si fuera así, un inversionista que compraba el tramo AAA de uno de los bonos aquellos, solo empezaba a perder… decía el supuesto, cuando y solo cuando casi dos tercios de los deudores de vivienda dejaran de pagar.

El número malo era, usted lo adivina, el 65. En realidad, para deudores sub-prime no había mucha historia estadística, pero el número rondó apenas el 30% (i.e. 70% severity loss), entre otras razones porque los deudores con dividendos aumentados no tenían mucho que perder. Sus casas las habían empezado a habitar si poner un centavo de pie, en la mayoría de los casos, y al desprenderse de ellas, presionaron a la baja de valor de las mismas con mucho mayor rapidez que la esperada.

Lo que sigue, si se observa el diagrama de más abajo, es que dichos bonos dieron lugar a otros papeles, menos líquidos pero más rentables, que tomaban partes de los antedichos bonos como respaldo (Los CDO, u obligaciones de deuda garantizada).

La crema de esos bonos (la que presumía de bajo riesgo, AAA y con los “números malos”) dio lugar a pagarés estructurados de “alto grado”. A su turno, La basura de esos bonos, en términos de su preferencia en el repago, dio origen a otros papeles, los pagarés mezzanine.

Peor aún, cual muñeca rusa, a partir de estos últimos, se estructuraron también los llamados CDO-squared, que también ofrecían reciclar el riesgo, usando el esquema de fragmentación descrito.

Finalmente, si podemos decirlo así a estas alturas, los CDO no solo reventaron con las primeras alzas de tasa y la consiguiente morosidad hipotecaria. Reventaron también porque nunca marcaron un precio en el mercado. ¡Nadie sabía cuánto valían! Había modelos estadísticos que se usaron al principio para fijar precios en función del riesgo estimado, pero cuando el handicap de liquidez y morosidad hipotecaria fue evidente, la capacidad predictiva de esos modelos capotó y ya nadie quiso siquiera reconocer que los tenía en sus libros.

Ciertamente, todo lo anterior es una simplificación. No pretendemos aquí enjuiciar las regulaciones ni si es éste es un antes y un después… menos aún enganchar en alguna discusión general sobre Estado-mercado.

Solo quisimos por ahora, ofrecer un complemento didáctico a nuestros inigualables humoristas británicos.

¿Mejor tener suerte que saber de riesgo?

Los ahorros del exceso de precios del cobre y molibdeno se han estado acumulando en los Fondos de Riqueza Soberana , como se sabe creados con la Ley de Responsabilidad fiscal para cubrir décadas futuras de gastos sociales, en pensiones y otros. Unos USD 24,000 millones a Septiembre, empozados en papeles de renta fija y salvándose así de las recientes caídas de precios bursátiles.

Chile tuvo una tremenda suerte. Había definido trasladar hasta un 15 % a acciones y 20 % a bonos corporativos. Al no hacerlo se evitó la aparente esfumación de unos 1.900 millones de dólares. Esto si de considera la baja anual de los índices hasta la semana pasada; 37.4 % en acciones globales (FTSE All Cap) y 7% en bonos de empresas (Markit iBoxx) y por otro lado, el alza de los bonos de gobierno ( entre 1.62 y 3.79 por ciento de alzas, en dólares y Euros, respectivamente, Markit iBoxx).

Pero más allá de suspiros de alivio, parece oportuno recordar aquí que la administración seria de fondos, no debe jugar con el oportunismo. Por mucha suerte que hayamos tenido, la regla básica de profesionalismo en el manejo de riesgo consiste a seguir es apegarse a una estructura de cartera que refleje la tolerancia al riesgo del dueño de los fondos. En castellano, mantener una estructura equilibrada entre bonos y acciones, que no esté cambiando según el favor ni el pronóstico del viento. Así lo hace todo administrador competente y desde luego, todos los países que tienen Fondos Soberanos exitosos, desde Abu Dhabi y Australia hasta China y Botswana. Todos tienen porcentajes de acciones que fluctúan alrededor de 40% y Noruega, uno de los más exitosos, acaba de subir a 60 %

Lo de Chile recién fue un suertazo. Hacienda estaba a la espera de los resultados de asesorías que ayudaran en la selección de listas cortas para administradores y custodios y sobre todo, para la puesta en práctica del mix 15-20 mencionado. Si se hubiera completado la instalación profesional de la administración de fondos antes de Septiembre, habría aparecido como perdedor. Pero la anécdota no debe llevar conclusiones ligeras. Como han probado entre muchos otros Malkien, el FMI y decenas de trabajos empíricos, nadie le puede ganar sostenidamente al mercado tratando de apuntarle al momento exacto de mejores precios para vender o comprar.

Lo normal en fondos soberanos que se mantendrán con horizontes de tiempo relativamente largo, es que mantengan una cartera más riesgosa que otros, como por ejemplo las reservas internacionales líquidas de un Banco Central. Traducido en instrumentos: no todo en renta fija.

Lamentablemente, Hacienda ha anunciado recién que suspenderá el traslado de hasta el 35% establecido para instrumentos de renta variable.

El susto con las recientes caídas bursátiles es reacción comprensible para un ahorrador amateur. No lo es para un administrador serio que ha definido un criterio de tolerancia al riesgo y expectativas de retorno de largo plazo.

No debería la autoridad hacernos pensar que se guía más por el azar que por el conocimiento profesional acumulado y las buenas prácticas de administración de riesgo. No se ve serio rendirse al oportunismo o al miedo y lo único seguro en ese caso es que los chilenos terminaremos con una sensación de seguridad falsa, y con ahorros jibarizados en el largo plazo.