En las entrañas de las ovejas



Publicada en AMÉRICA ECONOMÍA, Enero 2012

Muchos eventos ocurrirán en 2012 que nadie había pronosticado. Ellos serán la consecuencia obvia de las presentes turbulencias económicas y políticas y que, por obvias, no estarán contenidas en las predicciones. Por otra parte, eventos que sí estarán incluidos en las predicciones, no ocurrirán. Esto se deberá a factores imprevistos que ocurren muy rara vez. Por cierto, un pequeño número de augurios imposibles de identificar a priori, se cumplirán; quienes los escribieron serán proclamados como gurús de la profesión, independiente que no hayan acertado en pronósticos anteriores. A su vez, todas las predicciones serán ajustadas a lo largo del año de modo que la corrección cercana a la navidad 2012 resultará muy acertada. (Bristlemouth).

Oportuno resaltar lo inoficioso de realizar predicciones económico-financieras que se valen de la ingenua necesidad que personas y empresas sienten por tomarlas en cuenta.

Antes de ocuparnos de las ovejas, acordémonos por ejemplo que, con 2011 bien avanzado, los principales analistas bursátiles recomendaban incluir La Polar en una cartera de inversión ganadora.

Un hecho excepcional se dirá,  como lo fueron antes la caída de Enron o Inverlink. Pues bien, escoja usted entonces alguna más rutinaria: ¿la caída de precio pronosticada para los bonos del Tesoro de los EEUU en 2011, muy poco antes de que ocurriese exactamente lo contrario? O quizás ¿los vaticinios de apreciación del peso chileno o las proyecciones de 6% de crecimiento y de una política monetaria más apretada para el año pasado?

Sabemos hoy que hay al menos tres factores que hacen inútiles las bolas de cristal.

El primero, típico en la literatura sobre mercados bursátiles: ser selectivo es malo si se puede diversificar para bajar el riesgo consiguiendo la máxima recompensa. Es decir que, más allá del mero azar, ningún analista bursátil puede elegir una cartera que rinda más que el promedio de un portafolio bien diversificado salvo que corra riesgos desmesurados (y frente a los cuales, solo el cliente sufre sus consecuencias). Numerosos estudios muestran que la única forma de ganarle persistentemente al mercado es usar información privilegiada. Con datos para 25 años en EEUU, el rendimiento de fondos mutuos es, en todas sus clases, inferior al promedio conseguido con una cartera que simplemente replica el índice S&P.


El segundo factor de escepticismo viene de la lógica de incentivos para quienes realizan pronósticos. Recordamos mejor aquellas predicciones que se referían a sucesos muy poco probables que resultaron acertadas. Los incentivos para quien realizó una predicción acertada serán entonces proclamar su “genialidad. Al contrario, no existe mayor estímulo para que quien recibió un pronóstico errado enrostre los errores de predicción a los equivocados. En ausencia de algún mecanismo de mercado que saque a los malos “expertos”, el incentivo estará puesto en vociferar predicciones antes que en callar.

Por otro lado, quienes emitan pronósticos menos llamativos también tendrán incentivo a permanecer en el oficio, sobre todo si tienden a refugiarse en la conducta de rebaño, apartándose lo menos posible del resto de los analistas.


Por último pero lo más importante. La sobrevaloración de predicciones se alimenta de una necesidad humana de convertir caos e incertidumbre en orden y certeza. Y, como ha destacado el Nobel Kahneman, tendemos a privilegiar la intuición sobre el raciocinio.


También sabemos - (o, más nos valdría saberlo)- que toda la narrativa de pronósticos está indisolublemente ligada a tres sesgos del raciocinio, a saber:

(a) El anclaje: todo presagio invoca las observaciones más recientes como las más realistas. El resultado es la inercia: se subestiman los ciclos de subida y tanto como los de caída;

(b) El sesgo de disponibilidad: los riesgos en resultados se refieren a experiencias ya vividas (gran limitante en expertos treintañeros);

(c) El sesgo de representatividad: acercar los pronósticos a características o prejuicios dictados por la intuición. Por ejemplo, proyecciones que asocien la dirección de una reforma tributaria al signo político del gobernante.


La verdad cruda: los mejores expertos son los que más saben… acerca de cuánto no saben.


Pues bien, para 2012 permítame repetir la recomendación que di aquí el año anterior: usted estará mejor si gobierna bien sus propios riesgos en vez de buscar en pitonisas la cura a la incertidumbre.


Si tiene portafolios de papeles o proyectos, diversifique. Ser selectivo es insensato, si tiene huevos y más de un canasto. Si tiene empresas, cuide su endeudamiento, sus riesgos de crédito y su reputación. Mantenga una proporción moderada de costos fijos.


Y por supuesto, evite comprar la seguridad falsa que pudiere venderle un adivino que, como nos dijo Keynes: uno podría leer las entrañas de las ovejas, como hacían los romanos, con tanta seguridad como se hacen las predicciones de los mercados.



Todos los años son del conejo*

Abundan las proyecciones económicas y aunque no resulte especialmente simpático, parece sano recordar las limitaciones del oficio. Sabemos que, desde las predicciones más livianas de los analistas bursátiles hasta los más sesudos informes de política monetaria, los vaticinios se construyen sobre bases de información imperfecta, modelos débiles y expertos no libres de sesgos cognitivos. Y por cierto, siempre salta un conejo. Por algo, los pronósticos se revisan sobre la marcha, cuando no derechamente terminan en el olvido o la negación. Y es que la economía y las finanzas tienen mucho que decir en ámbitos como la consistencia de las políticas o la mitigación de riesgos pero nada avala la superioridad de las predicciones ´expertas´ sobre las más ingenuas.

Recordemos aquí algunos hallazgos pertinentes de la literatura al respecto.

Por ejemplo, sabemos que más allá del mero azar, ningún analista bursátil puede elegir una cartera que rinda más que el promedio de un portafolio bien diversificado salvo que corra riesgos desmesurados (y frente a los cuales, solo el cliente sufre sus consecuencias). Numerosos estudios muestran que la única forma de ganarle persistentemente al mercado es usar información privilegiada. En particular, y con datos para 25 años en EEUU, el rendimiento de fondos mutuos es, en todas sus clases, inferior al promedio conseguido con una cartera que simplemente replica las ponderaciones del S&P. (Pastor y Stambaugh, 2002)

Así, resulta extraña la lógica de los consejos entregados por los analistas. Peor aún cuando se esgrime la necesidad de ser selectivo. ¿Tienen los expertos más y mejor información que la ya contenida en los precios? ¿Podrían los clientes lectores de pronósticos, beneficiarse del uso de las recomendaciones bursátiles? ¿Es mejor apostar dos o tres fichas en base al dato, que diversificar?

Ciertamente, no, no y no. Es difícil que la supuesta habilidad de los analistas para detectar una acción subvalorada beneficie a los clientes. Por definición, ninguna ganga se puede sostener como tal. Los estudios de empresas se hacen para ser publicados y un inversionista normal nunca transará antes que quienes están más próximos a la producción de informes.

Aparte, la recomendación de selectividad, vociferada en mercados volátiles, encierra un grueso error conceptual. ¿Quién dijo que cuando existe mayor volatilidad hay que concentrarse en un puñado de promesas ganadoras? Todo lo contrario. Desde hace medio siglo se sabe que es la diversificación entre papeles independientes, y no la concentración, la principal herramienta de mitigación de riesgo.

Por último, estudios sobre errores de predicción han encontrado que dichos errores son mayores que las diferencias entre los pronósticos individuales (Bouchaud, 2003). En otras palabras, los expertos tienden a comportarse como rebaño.

Desde que Kahneman, sicólogo de origen, gana el Nobel de economía, la literatura nueva en teoría prospectiva y comportamiento financiero empieza a dar luces de los enormes sesgos cognitivos que afectan a quienes predicen tanto como a quienes buscan confort consumiendo dichas predicciones.

Es así como toda la narrativa de pronósticos está indisolublemente ligada a tres sesgos del raciocinio: Primero, el anclaje: todo presagio invoca las observaciones más recientes como las más realistas. El resultado es la inercia que hace subestimar los ciclos de subida y subestimar los de caída. Segundo, el sesgo de disponibilidad. Los riesgos en los resultados se refieren a experiencias ya vividas, gran limitante para expertos treintañeros. Tercero, hay un sesgo de representatividad que consiste en acercar los pronósticos a características o prejuicios dictados por la intuición.

Por ejemplo, proyecciones que asocien cambios en la política tributaria a la minería según sea el signo ideológico del gobernante.

Además, hay que contar también con la imperfección de los modelos y las limitaciones técnicas asociadas a la elección de distribuciones de probabilidad y márgenes de error. Así, hace tiempo que la distribución tipo campana de Gauss es reconocida como una pésima representación del riesgo en mercados financieros, sin embargo su facilidad de uso la mantiene circulando.

No queremos dejar aquí la idea que ningún modelo de predicción sirve. Sí, destacar que el avance de la ciencia es insuficiente y clama por mayor humildad.

Al final del año, usted estará mejor si, independientemente de lo acertado de las proyecciones que siguió, gobernó bien sus propios riesgos y en esto sí los expertos podrán ayudarle. Una trilogía de consejos posible:

Si tiene portafolios de papeles o proyectos, diversifique. Ser selectivo es insensato, si tiene huevos y más de un canasto

Si tiene empresas, usted ya los sabe: hay que cuidar el endeudamiento, los riesgos de crédito y la reputación. Hay que mantener una proporción moderada de costos fijos. Y por supuesto, debe evitarse comprar la seguridad falsa que pudiere venderle un adivino vestido de técnico. Todos los años son del conejo.

*Publicado en América Economía, enero 2011